本期讲讲日本的地产，说起日本的地产，尤其是东京。“泡沫破裂”“失去的20年”都是经常见到的词汇。经常有人认为我国一线城市的房价，已经接近东京1990年的水平，处于泡沫破灭的前夜。那么日本地产泡沫破灭的真相，到底是怎么样的呢？

本期我们就一起走进这个曾经阳光下最大的泡沫。日本房地产绝对是一个精彩纷呈的故事，远不是泡沫二字可以概括的。、

东京当时处于世界经济舞台的中心，这一点跟今天的中国很像。回顾这段历史，东京的地产泡沫，是一场史无前例的金融战败，这次金融战败的教训，值得我们认真仔细的吸取。

泡沫的真相

我们这代人可能没有见过真正的泡沫到底长啥样，从1946年到1990年，日本房价上涨了1000多倍。根据日本国土交通省的数据显示，东京房价在1990年到达最高点，当时东京核心区的房价是纽约的8倍，但之后就一路下行，到了2003年到达最低点，然后开始有涨有跌的波动。从1990年-2003年，住宅价格跌了60%，商业地产跌了75%。东京房价经历了严重的泡沫，这是板上钉钉的事实。

但是，这里面有很多重要的细节，这也是很多分析日本房价的人容易忽略的。

第一个细节，从2003年开始日本的房价已经企稳，泡沫已经过去了。

从2003年开始，房价开始长涨，而且和欧美国家的房价是同涨同跌。具体说，从2003年到2007年，房价平均上涨了15%。2008年美国次贷危机爆发，房价出现了回调，到了2013年，又开始上涨。从2013年到2017年，房价涨了20%左右。所以说，泡沫从2003年就已经结束了，成为了一个经济名词。

这里存在一个流行的认知误区。很多人把日本1980年以来经济的长期低迷，完全归罪到地产泡沫上去。失去的20年，失去的30年这样的说法随着时间的流逝还在继续。2003年之前确实是地产泡沫惹的祸，但后面的十几年，泡沫早已经成为历史了，与泡沫没有直接关系了。泡沫固然对日本经济产生了深远的影响，但也不能过于简单化的让泡沫背所有的锅。

第二个细节，日本的商业地产是泡沫的主战场，跌幅也大很多。

其实，商业地产的价格比住宅要贵很多。1990年的时候，商业地产价格指数比住宅贵了快一倍，下跌的时候，商业地产跌幅也很大，达到了75%左右，同期的住宅的跌幅只有60%左右。

当商业地产和住宅混在一起来看的时候，你就会这停留在表面的数字上。

要理解日本地产的泡沫，要重点理解为什么商业地产这么贵。因为这才是日本泡沫的真凶。

当时东京的大量土地集中在大企业，大财团手里，这些企业和财团大量的买地，修写字楼，建购物中心。而且买地的时候，利用了当时宽松的金融环境，借了很多低息贷款，挥金如土，大兴土木，眼看它起高楼，买地的力度非常大。这就大幅推高了房价。等泡沫破灭了，正所谓爬的越高，摔得越狠，这些商业地产的价格，跌幅也更大。这让日本企业和财团有了巨大的债务压力。

日本社会有一个现象，就是企业很少有破产的，这些企业财团尽管负债累累，还在努力坚持，直到把这个负债消化掉。这就是为什么日本的地产泡沫能影响长达十几年。作为比较，像美国那样，如果拥有一个比较好的破产制度，泡沫的影响就没大了。尽管如此，到了2003年，这个巨额的负债也已经慢慢修复。在此之后，日本经济的繁荣与低迷，再次融入到世界经济周期的浪涛之中，一起波动。

我们现在理解了泡沫里面真相的细节。

充满好奇心的观众老爷们一定要问了，

这么大的泡沫是怎么被吹起来的？又是怎么被刺破的呢？

我们会不会重走日本当年的老路呢？

泡沫缘起

日本的地产泡沫其实只是表象，是结果。它的背后其实是为数不多的一场史诗级的金融大战，日本在这场金融战中，输的连底裤都没有了。

关于日本泡沫的成原因，可能听过很多版本。这些原因其实可以归纳为两类，一类是直接原因，一类是潜在原因。

两个短期原因是日元升值和降息。

日本民众和企业都飘了起来，但日本政府却开始害怕了。害怕日益升级的贸易摩擦演变成贸易战。美国彻底关上市场的大门。

广场协议之后的七天之内，G5集团共抛售了27亿美元，其中日本最为卖力，卖出了12.5亿美元。

日元兑美元的汇率，从1985年的250日兑1美元一路升值到1990年的130日元兑1美元，升值了差不多一倍。日本和中国一样，外贸占比很大，日元的快速升值一方面不利于日本企业的出口。另一方面，就是使得投资日本房产的短期收益，一下子大幅增加，使得大量的热钱流入房地产市场。试想一下，当时在日本买个房子，房价也涨，日元也涨，一下就能拿下两个人头，doublekill。买房的人赚的不要太爽，你让没买房的人怎么坐得住？这是房价泡沫初长成的第一个原因。

广场协议签署后的第二年，也即是1986年，日本出现了因日元升值引发的萧条局面。外贸出口增速，由1985年的4%，骤降为-15.9%，外贸闪崩，拖累了经济，经济增长率也从1985的6.3%下降至2.8%，直接腰斩。为了对抗经济下行，1986年1月-1987年2月，日本央行连续5次降息，把利率降到了2.5%，这是当时的全球的最低利率。

当时的美国的利率在5.5%-7.5%的范围内。而且，日本把这个低利率一直保持到1989年的5月。降息虽然短暂的刺激了经济，但也有很大的副作用，日本当时的情况，太依赖于货币政策的“放水”，没有综合运用财政政策，结果就是市场上的钱不去进入实体经济，不能循环实现可持续增长，而是“脱实向虚”去搞金融投资，炒房地产。因为资金便宜了，财团和民众买房的积极性更高了，低利率对资产价格大的刺激作用非常大，如同一针高剂量的肾上腺素，直接导致了日本的地产价格再次暴涨。

但是，日本的房产价格，从1946年都1990年上涨了1000多倍。仅仅因为日元升值和降息能吹起这个史无前例的巨大泡沫吗？过去的十几年，我国的货币也在升值趋势中，利率水平也不高，为什么我国的房价只涨了十几倍，而日本是1000多倍？只拿汇率和利率，显然不能解释这1000多倍的涨幅。这里面还存在一个长期的隐蔽的原因。

让我们把视野拉的大，回到1980年代，当时的日本，亚洲和全球的经济格局。

1980年代的日本是亚洲唯一的工业化强国，也是经济大国，当时日本早已是全球第二大经济体，基础实力和经济实力远超，当时正在崛起的亚洲4小龙，而且四小龙体量太小，和日本不在一个数量级上，不对日本形成真正的竞争威胁。

当时中国虽然已经开始改革开放，但还是很落后，也不对日本形成竞争威胁，即便是美国竞争力也不如日本，当时的美日国际贸易中，日本的产品做到了：你们没的我都有，你们有的我便宜，日本是顺差，美国是逆差，看起来美国的公司根本竞争不过日本，日本可以说不。

这样一看，当时整个亚洲将近30亿人的市场都比日本落后，都是日本的潜在市场，日本的企业完全可能占领整个亚洲市场甚至是世界市场，这样看来日本的经济增长潜力只有天空才是极限，从这个角度看，日本东京不仅是日本的经济中心，甚至可能成为整个亚洲的经济中心。这个原因极大的鼓舞了日本企业和居民的乐观情绪，经历长达十几年的超高速增长的日本人，认为增长将会持续，日本的地产泡沫就是在这样的乐观情绪下成长起来的。

刺破泡沫

越吹越大的泡沫是如何被刺破的呢？

第1个原因：日元已经大幅升值了一倍以后，快速升值的趋势结束了，因为日元升值，而买房的热钱已经大的减弱，从1990年到1995年，日元延续了生日的趋势，但是速度已经大幅减缓。

第2个原因：日本央行开始加息，到了1989年的时候，日本的通货膨胀开始抬头，日本开始加息对抗通胀，加息对于借钱买房的人来说是个巨大的负担，因为每月的支出都在增加，这是个非常直接的支付压力，加息到一定程度就直接引发了房价的崩盘。

第3个原因：这是个更加隐蔽的原因，那就是1988年时，全球主要国家通过了巴塞尔协议，这个协议是要增加银行的资本充足率，相当于大幅收紧银行的银根，这就大大限制了日本银行的能更多空间这个原因在讨论中很少被提及，其实对于刺激日本的地产泡沫有更加根本性的作用。

为什么呢？你想，这个银行没有充足的资本，想放贷也放不出去，银行的手脚被捆住了，这样在银行加息，汇率升值结束，国际银联监管，这三把利剑的合力击穿下。已经极度膨胀的日本地产泡沫终于破灭了，给日本经济留下了一地鸡毛，日本用了13年的时间，直到2003年才最终修复这次泡沫造成的影响。

经验教训

对比昔日的日本，反观中国国内的现状，我们是否正在经历日本当年的情况呢？

这里做几点总结

第一， 目前我国市场情绪低落，房产调控很严，和日本1980年的情况正好相反，加上现在一线城市的房价和日本东京90年房价差了一个数量级，根本谈不上泡沫。

第二， 日本的泡沫是在已经很贵的基础上百尺竿头再长一倍，而我国呢不停的进行房地产调控，和日本的情况也是完全不一样的。

第三， 日本的政策有很多的失误值得我们借鉴，广场协议之后的日元升值伤害了日本的出口，这只是在日本经济上砍下的第1刀，倘若日本不降息刺激经济泡沫也不至于吹的那么大，后果也不至于那么严重。

值得庆幸的是，日本这场史诗级的金融溃败，给我们留下了许多可炒的作业。

事后来看，要么升值不要那么快，要么不要将其刺激经济两条直落，两条做到一条日本都不至于出现这么严重的泡沫。而当时的日本政府既要听从欧美国家的指挥，又要降息刺激经济，这种既要又要的心态使得日本政府非常的被动，其实经济增长是长期的事情，完全不再用在乎一城一地的得失，因为一时的经济增长而失去了长期的和未来。

今天的中国政府看起来吸取了很多日本的教训，不过面对后疫情时代，中美贸易摩加剧，全球经济下行，世界的格局正在超着未知的方向分化。后面的作业可能更多的是要靠我们自己去完成。