绿色金融丨ESG指数：从规模扩张到质量深化

一、ESG指数市场概述

中国ESG指数及市场发展已从理论框架构建进入实践深化阶段，政策推动、企业行动与评级体系完善不断形成合力。尽管面临数据标准化、标准缺失、跨境互认等挑战，但通过技术创新、本土化调整和国际合作，中国ESG指数快速发展，并正在深刻影响中国资管市场创新格局。

目前关于ESG指数分类还缺乏官方标准，资本市场以中证指数公司分类为代表。中证分类将ESG指数划分为策略类和主题类两大类体系，ESG策略指数包括基准、领先、整合三类，主题指数包括E/S/G三维度主题以及综合主题指数。从资产分类来看，ESG策略指数、ESG环境主题指数和综合主题指数还包含了绿色资产指数，如绿色股票（主题）、绿色债券（贴标）指数。

本文所统计的ESG指数主要涵盖股票和债券两大类，定义口径基于中证指数公司的分类标准，将ESG指数划分为策略类和主题类两大类体系。策略类包括基准、领先、整合三类，主题类则涵盖综合ESG主题和环境（E）、社会（S）、治理（G）三维度主题及综合主题指数。筛选标准主要基于公开市场发布的ESG指数，剔除子指数，确保数据的准确性和代表性。

1.1 国内ESG指数发展现状

截至2024年年底，公开市场累计发布ESG指数288条（不含子指数）。总体看来，ESG指数发布在近年迎来高峰，并在金融“五篇大文章”、ESG披露政策等利好因素推动下保持高增长。

从ESG指数发行机构来看，其中以中证指数、中债估值、外汇交易中心、上海清算所为代表。

1.2 ESG股票指数发行格局

1.2.1 发行数量

2024年新发14只ESG股票指数，分别来自于万得（6只）、恒生指数（4只）和中证指数（4只）。截至2024年12月底，内地全市场共有174只存续ESG股票指数（不包含子指数）。

从发行趋势来看，国内ESG股票指数从2021年至2023年连续迎来发行高峰，但随后受股市整体表现影响，ESG股票指数在2024年发行数量显著下滑。

1.2.2 发行机构

从发行机构来看，ESG股票指数的发行机构较集中。截至2024年年底，共有13家机构发布了ESG股票指数，其中中证指数有限公司占比全市场发行量46%，位居第一。境外指数商来看，恒生指数有限公司是在中国发行ESG股票指数最多的境外指数商，共发行了4只ESG股票指数，远超其他境外指数商；其次是MSCI，共发行了2只ESG股票指数。

1.2.3 代表指数：中证诚通央企ESG指数

2023年5月，由中国诚通控股集团有限公司联合中证指数有限公司发布中证诚通央企ESG指数，该指数基期为2016年12月30日。编制方法为从国务院国资委下属央企上市公司中，选取中证ESG评价三个维度计算综合得分最高的50只央企上市公司证券作为指数样本，以反映注重环境保护、积极回馈社会、公司治理优良、践行高质量发展理念的央企上市公司证券整体表现。样本股既包含具有创新成长潜力的小市值公司，也囊括了行业龙头企业，同时适当超配国家大力推进发展的关键行业，如电力设备及新能源、电子、通信等。以中证ESG评价为基础，综合考虑环境、社会和公司治理三个维度。有别于大部分ESG指数的加权方式，中证诚通央企ESG指数创新性使用ESG得分排序加权的编制方法，争取最大化提升指数ESG得分和权重，使得中证诚通央企ESG指数的“ESG”纯度更高。

自2016年12月30日指数基日以来，中证诚通央企ESG指数的累计收益率为48.44%，显著高于沪深300指数的17.52%，且最大回撤低于沪深300，具备较高的风险收益比。最新一期样本总市值合计5.97万亿，加权ESG评分较中证央企综合指数样本高约20%，并显著高于沪深全市场平均水平，凸显出央企上市公司在践行可持续发展理念方面的领先性。综合来看，中证诚通央企ESG指数兼具高盈利、高成长的特性，具备高分红、低估值等优势，能够通过提升投资回报率和投资者获得感，促进投资者积极拥抱ESG理念。

中证诚通央企ESG指数的挂钩产品融通中证诚通央企ESGETF在2024年11月25日成立，是国内首只央企ESG ETF产品。该产品近1月的收益为2.41%，相较于央企100的-0.55%具有明显的超额收益。

1.3 ESG债券指数发行格局

1.3.1 发行数量

通常来说，ESG的数据可得性和质量是决定ESG发展的重要因素，而债券发行人披露质量相对较差。因此，债券ESG指数发展速度明显低于股票ESG指数，但近几年随着GSS+债券的显著增长，ESG债券指数也经历了快速发展的过程。截止2024年年底，内地全市场共存有109只存续ESG债券类指数。

从发行趋势来看，国内ESG债券指数在2021年迎来发行高峰，随后连续两年大幅下滑。但进入2024年后，随着ESG固定收益投资逐渐兴起，各家机构投资者积极布局ESG固收投资策略和产品创设，ESG债券指数在2024年再次迎来发行爆发。

1.3.2 发行机构

从发行机构看来，截至2024年年底，共有6家机构发布ESG债券指数，传统上以中债估值中心处于发行绝对主导地位，但近年来中证指数公司、外汇交易中心等机构也在积极布局ESG债券指数。

1.3.3 代表指数：中债-高等级科技创新及绿色债券指数

2024年9月，中债估值发布中债-高等级科技创新及绿色债券指数，该指数基期为2022年6月30日，每月调整指数成分券。“中债-高等级科技创新及绿色债券指数”成分券由在境内公开发行且上市流通的科技创新主题债券和绿色债券组成，其中信用债部分要求主体评级或债项评级 AAA、中债市场隐含评级 AA+及以上。该指数可作为投资该类债券的业绩基准和标的指数。其中“科技创新主题债券”包括科技创新公司债、科创票据等科创主题债券品种；“绿色债券”包括绿色金融债券、绿色企业债券、绿色公司债券、绿色债务融资工具、绿色地方政府债券等；不含集合类债券、次级债券、二级资本债券、无固定期限资本债券。

截至2024年12月底，中债-高等级科技创新及绿色债券指数在不同时间周期内表现出较为稳定的收益和较低的风险。从回报率来看，基期以来的收益为3.5152%，高于3个月的1.5875%和一年以来的4.3830%，显示出较好的长期表现。最大回撤率较低，表明该指数的下行风险较小，3个月为0.2310%，1年为0.6700%，基期以来为1.3515%。波动率较低，表明该指数的波动较为平稳，3个月为0.2351%，1年为0.2589%。整体来看，该指数具有良好的风险控制能力，并能在稳定的风险水平下提供较为理想的回报。

二、ESG指数收益表现

2.1.股票指数

为全面考察ESG股票指数整体表现，报告选取万得全A作为业绩基准，与ESG股票指数各维度在不同时间宽度上进行了对比，如下图所示（红色虚线为万得全A）。

很遗憾，ESG股票指数在2024年各维度全面跑输万得全A，仅在波动率这一项的6月、1年和3年三个时间宽度上表现优于万得全A。特别是，从上图可以清晰看出，在A股2024年剧烈波动的9-10月（对应回测期3月），ESG股票指数大幅跑输万得全A，但分化剧烈，出现大量的偏离中枢的异常值（上图星号），显示现阶段存续ESG股票指数并没有在震荡市中表现出特别的稳健性和韧性。

从ESG基准指数表现来看，截至2024年12月底，沪深300 ESG基准指数相对母指数基日以来表现的超额收益为2.56%，中证500 ESG基准指数相对母指数基日以来表现的超额收益为8.51%，中证800 ESG基准指数相对母指数基日以来表现的超额收益为7.91%。沪深300、中证500和中证800 ESG基准指数是从相应母指数样本股中剔除中证一级行业内ESG分数最低的20%上市公司证券，选取剩余股票作为指数样本股，为ESG投资提供业绩基准和投资标的。

如果考察2024年业绩表现，以中证指数发布的沪深300 ESG基准指数、中证500 ESG基准指数和中证800 ESG基准指数为代表的ESG基准指数走势均没有显著跑赢母指数。

由于不同时间跨度下，指数策略的表现有很大差异，即不同的ESG与财务因子在不同的时间周期内有效性存在差异。沪深300指数作为A股具有重要地位和意义的指数，各指数公司以沪深300为母指数开发的ESG基准指数也最多，是最具代表性的ESG策略指数之一。为了合理分析ESG基准指数表现，报告以2024年12月31日为截止日，汇总考察了截止日前1个月、3个月、6个月、1年和3年回测期内不同指数公司发布的沪深300ESG基准指数的年化收益率、Sharpe比率、波动率与最大回撤，并与母指数（图中红色虚线）进行对比。

从上图可以清晰看出，回测期间以沪深300作为母指数的ESG基准指数中枢表现全面跑赢沪深300，但优势并不显著。总体来看，ESG基准指数年化收益随着回测期拉长，先呈现中枢上移，在6月期达到最大值，但随着回测期拉长到3年，逐渐中枢下行，相对沪深300超额收窄。从相对收益来看，在1月期ESG基准指数年化收益相对母指数优势最明显，3月期优势最小。

从Sharpe比率来看，ESG基准指数表现与年化收益趋势出现分化。虽然ESG基准指数的夏普比率在所有时间宽度上均高于沪深300，但差异不明显；并且随着时间拉长，Sharpe比率从2.61一路下行，并在回测期达到3年时由正转负，跌至-0.38。

从波动率来看，ESG基准指数整体表现优于沪深300指数，在3月-3年不同时间宽度上的波动率均低于沪深300指数，在6月期达到波动率峰值，仅在1月回测期内波动率高于沪深300指数。如果叠加最大回测考察，则ESG基准指数在1月-6月回测期内与沪深300指数没有拉开差距，但随着时间宽度拉长到1-3年，ESG基准指数表现显著优于沪深300指数。

综上分析，我们认为目前存续的以沪深300为母指数代表的ESG基准指数在回测期间整体跑赢母指数，不管在短周期还是长周期均有优秀表现，凸显出明显的稳健优势。事实上，沪深300成分公司总体ESG治理水平良好、ESG信息披露质量较高，使得ESG指数编制机构能够获得质量较高的沪深300样本数据，并能开展有效的ESG策略开发和指数编制，从而获得跨越周期的优秀、稳定的收益表现。因此，以沪深300为代表的ESG权益类基准指数，既适合主动投资者进行Smart Beta策略开发，也适合被动投资者进行长期稳健配置。

2.2 债券指数

为刻画ESG债券指数的业绩表现，本报告选取体现信用债整体走势的中债-信用债总财富（总值）指数来对比分析ESG债券指数的收益表现。以2024年12月31日为截止日，分别考察截止日前1个月、3个月、6个月、1年和3年回测期内不同ESG债券指数的年化收益率、波动率、Sharpe比率以及最大回撤，并与中债-信用债总财富（总值）指数相关指标（下图红色虚线）进行对比，以反映不同时间宽度下ESG债券指数的相对表现：

总体来看，ESG债券指数与业绩基准指数表现相当，在年化收益、波动率等各关键维度上并未拉开明显差距。值得一提的是，在1月-6月回测期间，ESG债券指数在Sharpe比率上显著优于业绩基准指数。相比ESG股票指数，ESG债券指数整体表现追平了市场整体业绩，并在短周期内表现出一定优势。

从开发成熟度来看，ESG债券指数中以绿债指数开发最为成熟。为了更好地比较ESG债券指数各种类别的表现情况，我们又对存续ESG债券指数按投向划分的绿债指数和非绿债指数进行了对比分析：

从上图分析可以看出，2024年回测期间，绿债指数的年化收益率中枢在各个时间宽度上均跑输非绿债指数，但在波动率和最大回撤两项维度上，绿债指数均表现优于非绿债指数；绿债指数Sharpe比率中枢则在短周期内（1月，3月）优于非绿债指数，而在更长的时间维度上则跑输非绿债指数。我们认为，绿债指数相比非绿债指数具有稳健优势，但牺牲了一定的收益表现，更适合稳健型资管产品开发创设。

综上所述，在有限的回测周期内，无论ESG股票亦或债券指数，相比大盘或者宽基基准均优势不明显，仅在ESG股票基准指数端展现出一定的超额优势。事实上，受限于当前本土市场ESG指数特别是ESG债券指数，大多数在近三年发行，使得本次分析缺乏足够多的样本数据，导致如果统计时间拉长到5年甚至更长周期，可能缺乏统计意义。但需要明确的是：无论是股票指数还是债券指数，通常需要5年甚至更长周期才能体现完整周期规律——特别对于ESG股票指数，更需要考察其穿越周期的表现。因此，虽然本次分析受限于指数样本数据，只统计了三年内的业绩表现，但结论不一定真实反映当前存续ESG指数的表现。后续随着样本量足够增多、指数运行周期逐渐拉长，可以考虑放宽回测时间周期，以获得更贴近市场的真实结果。

三、后市展望

在政策与市场的双重驱动下，中国ESG指数市场历经十余年发展，已形成覆盖股票、债券等多资产类别的产品矩阵，成为全球可持续投资版图中的重要力量。近年来，经过系统性演进，中国ESG指数市场已形成独具特色的发展范式。作为连接实体经济发展与资本市场创新的枢纽，ESG指数历经发展，已取得显著成果，并在政策利好与市场需求的双重驱动下保持高增长。

市场结构方面，ESG指数市场呈现差异化发展路径，ESG指数正快速从单一股票为主到股债并行发展。股票指数经历过去数年的发行高峰后，逐步转向精细化运营；ESG债券指数虽起步晚但发展迅速，尤其在2024年随着ESG固收投资兴起迎来新的爆发，反映出固收市场对ESG属性的价值重估。相关代表性ESG指数如中证诚通央企ESG指数和中债-高等级科技创新及绿色债券指数，不仅为投资者提供了高收益、低风险的投资选择，还通过创新编制方法和挂钩产品，推动了ESG理念在资管市场的普及。

随着更多政策利好的发布，2025年中国ESG指数发展也将迎来关键新起点。中国证监会于2025年1月发布了《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》，强化指数基金在资产配置方面的功能，稳步提升指数化投资在资本市场中的地位和作用，鼓励编制符合国家战略、表征金融“五篇大文章”、反映新质生产力、专精特新等特色指数。这一举措将有助于推动中国资本市场多元化ESG主题指数的编制，并促进ESG指数化投资的发展。2025年2月7日，中国证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》（以下简称《实施意见》），在顶层设计方面为资本市场的建设指明了方向，围绕绿色金融、普惠金融、养老金融、科技金融等提出具体举措，要求丰富资本市场推动绿色低碳转型的产品制度体系，健全绿色债券、可持续信息披露等标准体系，支持绿色产业股债融资，研发更多绿色期货期权品种。《实施意见》的推出明确了资本市场的发展方向，将会刺激ESG相关领域的发展。2025年3月6日，证监会主席吴清在十四届全国人大三次会议经济主题记者会上表示，去年以来证监会积极推动更多增量资金入市，公募基金注册发行明显提速，权益类ETF规模突破3万亿元，也凸显了指数化投资在投资市场中的重要地位。随着政策支持不断加码和市场对可持续投资的需求逐步增加——推动长期资金入市、响应金融五篇大文章要求，预示着2025年无疑是中国ESG投资和指数化发展的关键新起点，中国ESG指数进入“质量深化期”：政策端推动标准统一与信披规范，市场端呈现被动指数化与主动策略分化，机构竞争转向产品创新与渠道深耕。随着长期资金入场及国际化进程加速，ESG指数将更深度融入资本市场，成为实践金融五篇大文章的核心工具。

展望未来，随着本土ESG政策与标准的分步实施与AI技术的深度应用，ESG指数市场将进入“质量深化期”。政策端将推动标准统一与跨境互认，市场端则呈现两大趋势：一是数据治理体系化，通过AI技术实现ESG数据全生命周期追溯，为指数开发提供更精准、更完善的ESG数据，解决长期困扰中国ESG投资市场的数据短板；二是产品创新场景化，碳期货、ESG挂钩衍生品等工具将丰富投资选择，并进一步刺激ESG指数开发的不断推陈出新。

我们期待，ESG指数的分类标准将随着本土政策和标准的不断发展与发布而更加清晰，数据质量和透明度将进一步提升，ESG指数市场将逐渐实现从规模扩张走向质量提升的关键转型。毫无疑问，ESG指数将在推动中国资管市场创新、促进企业可持续发展方面发挥更加重要的作用。同时，随着ESG投资理念的深入人心，更多创新性ESG指数和挂钩产品将涌现，为投资者提供更多元化的投资选择，推动中国资本市场向更加绿色、可持续的方向发展，成为中国资本市场高质量发展的重要引擎，为全球可持续发展贡献中国智慧和中国方案。

致谢：秩鼎 李欣；上海财经大学 白乾政；中证 张珊；中债 魏晓宁；浙江大学 季纯标